閱文集團(00772.HK):中長期邏輯下 閱讀與變現潛力有待重估

2020-06-05 16:17:48

深圳學歷提升

  投資邏輯:短期看閱文戰略調整,布局免費閱讀;中期看新麗傳媒眾多精品劇后續上線帶來業績提升、對估值的催化,以及在線閱讀用戶數的提升;長期看與騰訊關系愈加緊密帶來的更深度渠道支持、對 IP工業化運營的探索。

  在騰訊 2020 一季報公開電話會議中,騰訊的管理層對于閱文的規劃包括:1)探索免費閱讀模式,通過免費模式的廣告支持+付費模式,為作家創造更多價值2)通過打擊盜版、多元貨幣化、幫作品獲得更多用戶等來提升作品價值,繼續推動閱文集團核心價值的提升。騰訊或能加速閱文對免費閱讀的布局,以及最大化 IP內容的開發。

  內容找讀者、外部獲取用戶成本提升,閱文背靠騰訊 10億級用戶基數,競爭后期用戶獲取優勢凸顯。18/19年,番茄、米讀等免費閱讀 APP 依靠內外部流量短時間內快速獲得了千萬級用戶。目前 BBAT 等玩家均已入局、外部流量成本提高,2020年以來,免費閱讀 APP格局、用戶數較為穩定,20年 4月,在線閱讀行業廣告投放數量 TOP5 的 APP 75%以上的廣告都投在騰訊廣告平臺,文背靠騰訊流量池,在競爭趨緩的背景下,無論是免費還是付費閱讀,用戶獲取優勢都更明顯。

  免費閱讀為行業帶來新增量(習慣盜版閱讀的用戶+無閱讀習慣的用戶) ,隨著審美水平的提升,或能向閱文的主陣地-付費閱讀轉化,帶來用戶數的提升。1年 6 月,免費平臺米讀和七貓與付費平臺 QQ 閱讀、掌閱的用戶交叉率僅在4.8%-8.0%之間,免費閱讀超 90%的用戶是非付費用戶。由于免費閱讀內容質量存在短板、付費閱讀價格不貴(付費閱讀 75%的用戶月花費在 30 元以下)而閱文是付費閱讀行業龍頭,在頭部作家與作品占比方面具有壓倒性優勢,免費閱讀培養的正版用戶長期來看或會向閱文傾斜。

  20年底,影視劇需求端料將旺盛,新麗傳媒精品劇儲備豐富,或能有更高售價。在影視政策和資本寒冬背景下,疊加疫情延遲開工的影響, 2020下半年到 202年,電視劇行業或面臨劇荒。與此同時,快手、西瓜視頻、B 站等入局長視頻頭部內容的爭奪或將卷土重來。新麗作為市場上為數不多精品劇頻出的影視內容公司,曾出品《我的前半生》、《慶余年》等爆款影視劇,目前已殺青的作品包括大 IP 劇《新鹿鼎記》《新天龍八部》《斗羅大陸》,以及具備爆款品相的都市情感劇《他其實沒有那么愛你》;20年 5月,拍攝中的劇集包括:大 IP劇《青簪行》《流金歲月》,以及諜戰劇《叛逆者》,籌備中的劇集包括《慶余年 2》等公司后期影視劇儲備充足,在需求端旺盛的背景下,或能獲得更高議價權。

  我國處于 IP 運營體系工業化的探索期,閱文背靠騰訊有望率先出成果:1)I篩選:閱文的訂閱、付費模式能夠快速篩選出好內容;2)理念角度:閱文 201年生態大會上提出的“IP 全鏈服務”的具體操作已經初步可以看出系統化、流程化操作的雛形,閱文集團提出的“IP共營合伙人制度”已處于 IP4.0 的理念以 IP 本身的世界觀為主導,基于同一世界觀的多個內容 IP 進行深入挖掘和多角度的縱橫開發;而行業內的大多數公司仍然處于尋求全產業鏈的高效聯動的IP3.0 理念;3)產業鏈角度:閱文背靠騰訊互娛生態體系,擁有漫影游資源,打造了 IP全產業鏈孵化的基石;4)IP打造的經驗角度:《斗羅大陸》的紙質書、單行本漫畫、動漫、頁游、手游陸續推出,漫影游同步聯動,目前由公司旗下新麗傳媒出品的《斗羅大陸》電視劇也正在籌備中,達到 IP精品化開發。

  盈利預測與評級:預計公司 2020-2022 年歸母凈利潤分別為 12.3/13.9/15.9 億元,同比增速分別為 13%/12%/15%,對應估值分別為 34/31/27 倍,考慮到:新麗精品劇儲備豐富,免費閱讀競爭趨緩,公司是內容的絕對龍頭,公司 IP 工業化運營有望率先出成果,享受一定估值溢價,首次覆蓋,給予“買入”評級,目標價 54.87港元。

  風險提示:在線閱讀新進競爭對手增加投入風險;影視項目進展不及預期風險;網文、影視劇政策趨嚴風險;海外業務拓展風險。

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